中東原油現貨溢價在本週跌回伊朗戰爭爆發前水準，反映供給增加與亞洲煉油利差降溫，正面抵銷了運油船遭襲及荷莫茲海峽運輸風險。杜拜原油對互換價差溢價由每桶0.65美元回升至1.55美元，阿曼則由0.95美元升至1.76美元，但仍遠低於上月約8美元的平均水準。
Kpler資料顯示，含繞行管道在內的中東原油流量，9月平均每日1,710萬桶，10月降至每日1,630萬桶；阿曼、穆爾班與伊拉克原油的12月裝船貨品因前一交易週期未能售出，進一步壓低現貨報價。阿聯大穆爾班出口量10月維持每日約200萬桶，9月曾創每日240萬桶新高。
需求端則受到中國增加燃料出口配額、亞洲汽油利差跌至2月底以來低點，以及柴油利差自9月中旬每桶逾87美元高點回落至略高於60美元的拖累。結果是實體供應安全改善並未轉化為更高的中東基準溢價，市場反而重新聚焦過剩貨品與煉油利潤不足。
這場油市變化的核心利益角力，不在單純的「戰爭風險存在或不存在」，而在於可實際交付的實體供給、航道安全溢價與亞洲煉油需求能力之間的拉鋸。伊朗戰爭及荷莫茲海峽遇襲原本使市場承擔更高的供應中斷機率與運價，但海灣產油國提高裝船量、消耗庫存，並利用繞行管道輸送，使原油實際流量逼近甚至超越戰前水準。
這種「產量增加」具有雙重戰略效果：對油價敏感的海灣國家而言，增加出口可爭取戰時收益、鞏固客戶關係並維持財政現金流；對中國與亞洲買家而言，貨源增加可降低採購成本並削弱單一供應來源。然而，這不代表航運風險消失，因為受阻風險仍會透過運費、保險費與交期反映，而不是完整反映在基準原油價格中。
另一組角力發生在原油賣方之間。西非與巴西原油為抵銷高運費，已向中國買家提供更深的折扣，山東獨立煉油商也大舉採購11月裝船的西非原油。海灣原油面對的不再只是區域供給衝擊，而是非洲、美洲與中東三大供應系統以價格、運費和品質競逐亞洲煉油爐。
需求端的約束則來自成品油市場。中國釋出大於預期的燃料出口配額，增加亞洲供應並壓縮汽油利差；柴油利差雖仍具吸引力，卻已明顯回落。煉油商因此缺乏在現貨市場大量補庫的理由，即使荷莫茲海峽局勢緊張，也不會立即轉化為全面搶購。油價真正轉強的條件，不只是中東開火升級，而是實體供應再度收縮，且成品油裂解價差足以讓煉油商承接高溢價原油。
戰略貿易流向與供應鏈依賴度
HS 2709資料來源：UN Comtrade 聯合國商品貿易統計庫 · 全球市場規模 每日約 1.02 億桶 (全球最大宗貿易商品)
目前市場正回到「實體供給決定價格」的老邏輯。中東原油已能透過提高裝船、動用庫存及繞行管道維持高流量，亞洲煉油商卻因裂解價差下降而缺乏擴大採購的急迫性。這代表戰爭即使延續，市場也可能出現「地緣風險升高、現貨溢價卻偏低」的矛盾訊號。
歷史經驗顯示，1990年海灣戰爭曾因伊拉克占領科威特而造成實體供應中斷，油價形成實質供給缺口；2024年紅海航運遇襲則主要推升運費與繞行成本，基準油價的反應較有限。此次最接近後者，但因中東出口仍高，若航道風險未進一步轉化為裝船與庫存下降，市場不太可能重演海灣戰爭式的全面油荒。
01 起因觸發｜伊朗戰爭與荷莫茲船運遇襲推高供應中斷疑慮
02 一階傳導｜海灣產油國提高裝船、消耗庫存並擴大管道輸送
03 二階傳導｜西非與巴西原油加深折扣，競逐中國與亞洲煉油需求
04 成品油擴散｜中國增加燃料出口配額，亞洲汽油與柴油利差回落
05 航運分化｜油價溢價偏低，但保險、運費與交期風險維持高檔
06 宏觀終局｜實體貨流取代軍事焦點，油價與航運成本出現分化
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