英國金融行為監管局（FCA）於諮詢文件 CP26/40 中提出，將部分績效費（performance fees）排除在工作場所預設養老金計畫 0.75% 費用上限之外，意見徵詢期限至 2027 年 1 月 14 日，預計 2027 年夏季定案。
此次提案適用範圍涵蓋契約型工作場所養老金、私人市場基金經理人、獨立治理委員會、雇主與定義提撥制（DC）計畫的儲戶。FCA 明確表示，現行上限形式「限制了養老金計畫去考慮績效費更普遍的資產類別」，並點名私募股權、創投與私人信用。文件並未為新創公司提出專屬理由，其提及創投僅是作為目前因上限而較難觸及的私人市場清單一環。
此案的本質並非意識形態之爭，而是英國退休金制度在「費用透明化」與「資產配置效率」之間的監管權衡，其背後存在三組清晰的張力。
第一組張力存在於受監管提供者與雇主／儲戶之間。2015 年的上限設計前提是「雇主對費用影響力有限」，因此監管者選擇以費用上限替換市場競爭；然而 0.75% 這個數字在當時足以支撐主流指數化配置，卻在今天成為進入私人市場的結構性門檻——績效費是私人市場報酬模型的原生機制，若將其排除在上限之外，等同允許養老金計畫持有避險基金、夾層信貸、私募股權這類以非流動性溢價換取報酬的標的。
第二組張力在上限內剩餘空間的分配。私人市場基金的費用結構通常是「固定管理費＋績效費」雙軌並行的「overall fee agreement」。依 2023 年 1 月 DWP 法定指引，即使整體費率協議中含績效元素，年度固定管理費仍須計入上限，僅有符合既定標準的績效費可排除。這代表上限並未被真正放寬，而是僅打開一條「只看增量、看不到基礎費」的縫隙。此種排除機制的風險在於：若績效費實際上被包裝進更高的固定費率以規避上限，實質費用侵蝕將難以察覺。
第三組張力是風險承擔主體的錯配。私人資產的流動性風險由退休金儲戶承擔，而私募GP的績效費實質是對「高報酬機率」的選擇權定價，此種不對稱使儲戶天然處於劣勢。FCA 因此提出「提供者須維持強健控制機制」的配套要求，並納入估值審視與透明度強化——這正是本次諮詢最具實質意義的部分：解禁不是單向寬鬆，而是以問責機制換取投資管道。
另一項容易被忽略的政治層次是 FCA 與 DWP 的權限分工：2023 年 4 月 6 日生效的 DWP 條例已對信託型（trust-based）計畫開路，FCA 此次的角色是把同一套邏輯平移至契約型（contract-based）計畫，使其法規環境與實務指引「對齊」。這意味著英國监管者正試圖把私人資產從「少數先鋒的例外」轉化為「常規配置的選項」，並以統一的防護框架承接。
本案的走向可對照英國歷史上數次養老金制度鬆綁的節奏，尤其是 2015 年上限的建立與 2023 年 DWP 條例的部分開放。回顧可見，英國監管者傾向於「先立法開路、再以諮詢補齊監管框架」的兩段式路徑，FCA 此次提案在制度上極可能是既有共識的延伸，而非方向性轉彎；真正的變數在於防護機制的嚴格程度與最終規則文本的細節。三種情境如下：
值得強調的是，本次諮詢並未為新創公司提供任何專屬通道，創投僅是私人市場清單中的一項，這意味著「退休金支持新創」的敘事在制度上尚未成立。
面對一個仍在諮詢階段、但方向高度明確的監管變數，產業與投資人應採取以下行動：
01 起因觸發：2015年0.75%費用上限抑制績效費，使英國DC養老金難以配置私募股權、創投與私人信用；2023年4月6日DWP條例僅為信託型計畫開路，契約型計畫仍受限。
02 一階傳導：FCA啟動CP26/40諮詢（意見截止2027年1月14日、預計2027年夏季定案），保險經紀、DC提供者、IGC與私人市場基金經理人面臨費率結構重整與估值治理責任。
03 二階擴散：英國DC資金進入另類資產將推升本土私募募資能力，形成相對美國與歐盟的募資競爭優勢；同時推高另類資產科技、績效歸因與盡職服務需求，並加劇歐洲各國養老金監管套利的討論。
04 三階擴散：養老金產業價值鏈重排，商業累計年金與保證投資選擇型產品面臨競爭壓力；養老金專業人才（IGC、另類資產專才）薪資溢價與職缺供需失衡浮現。
05 宏觀終局：若規則最終成立，英國DC儲備將成為私募市場結構性資金池，英國養老金產業可能由「費用管制洼地」轉型為「全球私人市場配置樞紐」；反之若歐盟同步收緊，將引發監管套利與政治 backlash。
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